法眼观察：ST亚星对价事件/陈召利
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法眼观察：ST亚星对价事件
作者：陈召利 主页：www.law-god.com
一、 事件简介
（一）重要事实回放
2007年6月26日，扬州亚星客车股份有限公司董事会对外发布《关于公司股票恢复上市的公告》，其中称：
经本公司申请及上海证券交易所核准，公司股票将于2007年7月5日起在上海证券交易所恢复上市交易，上市后的第一个交易日不设涨跌幅限制，以后每个交易日股票交易的涨跌幅限制为5%。
上海证券交易所上证上字【2007】132号《关于同意扬州亚星客车股份有限公司股票恢复上市申请的通知》的主要内容为：“根据《上海证券交易所股票上市规则》第14.2.1、14.2.10、14.2.14条的规定，本所对你公司股票恢复上市的申请进行了审核，决定同意你公司被暂停上市的9000万股无限售流通A股在本所恢复上市流通。”
2007年6月26日，扬州亚星客车股份有限公司董事会对外发布《2006年度股东大会决议公告》，其中称：
公司章程中原第十九条：“公司现有股份总数为19000万股，全部为普通股。(公司的股本结构为：普通股19000万股，其中发起人持有13000万股，社会公众持有6000万股)”，修改为：“公司现有股份总数为22000万股，全部为普通股。(公司的股本结构为：普通股19000万股，其中发起人持有13000万股，社会公众持有9000万股)”。
2007年7月5日，扬州亚星客车股份有限公司对外发布《关于转增股份上市流通的公告》，其中称：
扬州亚星客车股份有限公司于2007年5月21日通过股权分置改革，公司用资本公积金向方案实施股权登记日登记在册的全体流通股股东定向转增股本，流通股股东每持有10股流通股获得5股的转增股份，该转增的股份（3000万股）于2007年7月6日上市流通。2007年7月6日公司股票不设涨跌幅限制，2007年7月6日公司股票简称“NST亚星”，2007年7月9日始恢复公司A股股票简称为“ST亚星”。
2007年7月8日，上海证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司联合对外发布《关于扬州亚星客车股份有限公司作为股改对价定向转赠股份上市流通相关情况的说明》，称：
扬州亚星客车股份有限公司作为股改对价定向转赠股份3000万股，因技术性原因，上市流通时间为2007年7月6日。依据股权分置改革的相关规定，该日扬州亚星客车股份有限公司股票交易未设涨跌幅限制。
（二）纠纷缘起
2007年7月5日，NST亚星(600213)股改完成恢复上市，按规定当日不设涨停幅限制。当日这只股票以8.01元开盘，最高一度上摸9.80元，收盘时报7.89元，比停牌日1.93元的收盘价涨幅超过300%。但是，本应于复牌日向流通股股东按照“每10股转增5股”的总计3000万股转增股份，2007年7月5日却未能如期上市交易。2007年7月6日，ST亚星发出公告，宣布转赠股份上市流通，再次不设涨跌幅限制。而当日ST亚星逆势下跌，跌幅达14.83%，收盘报6.72元，致使众多投资者遭受损失。
二、 法律分析
ST亚星对价事件主要涉及以下当事人：
1．投资人
这里的投资人应该区分为两类：股改前6000万股流通股股东以及2007日7月5日投资人。两者受到损失的原因和计算方式均不相同。
2．扬州亚星客车股份有限公司
扬州亚星客车股份有限公司2007年6月26日《关于公司股票恢复上市的公告》明确指出，经本公司申请及上海证券交易所核准，公司被暂停上市的9000万股无限售流通A股将于2007年7月5日起在上海证券交易所恢复上市交易，上市后的第一个交易日不设涨跌幅限制，以后每个交易日股票交易的涨跌幅限制为5%。这与2007年7月5日《关于转增股份上市流通的公告》中称“扬州亚星客车股份有限公司作为股改对价定向转赠股份3000万股，因技术性原因，上市流通时间为2007年7月6日。依据股权分置改革的相关规定，该日扬州亚星客车股份有限公司股票交易未设涨跌幅限制。”是完全自相矛盾的，其中之一必然存在虚假陈述。
3．上海证券交易所
扬州亚星客车股份有限公司的股权分置改革方案实施股权登记日是2007年6月5日，公司股票恢复上市的首日是2007年7月5日，根据《上海证券交易所股票上市规则》（2006年修订）之规定“公司股票在恢复上市的首日不设涨跌幅报价限制”以及《上市公司股权分置改革业务操作指引》（2005年9月6日）之规定“改革方案实施的股权登记日后的第一个交易日，证券交易所不计算公司股票的除权参考价、不设涨跌幅度限制、不纳入当日指数计算。第二个交易日开始，以前一交易日为基期纳入指数计算。” 扬州亚星客车股份有限公司改革方案实施的股权登记日后的第一个交易日和公司股票恢复上市的首日是同一天，也就是2007年7月5日，公司股票只应于2007年7月5日不设涨跌幅度限制，以后每个交易日股票交易的涨跌幅限制应为5%。上海证券交易所于2007年7月6日再次对ST亚星公司股票不设涨跌幅度限制，于法无据。
4．中国证券登记结算有限责任公司
根据《中华人民共和国证券法》第一百五十七条之规定，证券登记结算机构“受发行人的委托派发证券权益”，根据2007年6月4日《扬州亚星客车股份有限公司股权分置改革方案实施公告》，流通股股东所获得的转增股份由中国证券登记结算有限责任公司上海分公司根据方案实施股权登记日登记在册的流通股股东持股数量，按比例自动记入帐户。因此，中国证券登记结算有限责任公司上海分公司根据上述公告将转增股份按比例自动记入各流通股股东帐户。然而，中国证券登记结算有限责任公司未于2007年7月5日将股改对价定向转赠股份3000万股按比例记入各流通股股东帐户，有违正常操作。
转增股份未按期转入各流通股股东帐户以及ST亚星公司股票连续两日不设涨跌幅度限制，致使投资人损失甚多。投资人如欲寻求法律救济，首先必须弄清与上述其他当事人之间的法律关系。
（一）投资人与扬州亚星客车股份有限公司的法律关系
如上所述，这里的投资人应该区分为两类：股改前6000万股流通股股东以及2007日7月5日投资人。对于股改前6000万股流通股股东来说，扬州亚星客车股份有限公司未于2007年7月5日将转增股份按比例记入各流通股股东帐户，显然违反了公司股东大会决议和公司公告中的承诺，股改前6000万股流通股股东因此遭受损失，有权要求扬州亚星客车股份有限公司承担违约责任。因为，将转增股份记入流通股股东的帐户是扬州亚星客车股份有限公司的义务，至于未能履行该义务是否是第三人（中国证券登记结算有限责任公司）的原因在所不问。当然，如在赔偿股东后，扬州亚星客车股份有限公司能证明责任在中国证券登记结算有限责任公司，可以向其追偿。
对于2007年7月5日的投资人来说，扬州亚星客车股份有限公司未于2007年7月5日将转增股份记入各流通股股东帐户，明显违反了2007年6月26日《关于公司股票恢复上市的公告》，存在虚假陈述，应当承担赔偿责任。但是，根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（法释〔2003〕2号）第六条的规定，投资人以自己受到虚假陈述侵害为由，前提条件是存在有关机关的行政处罚决定或者人民法院的刑事裁判文书，而至今为止，相关主管部门根本没有甚至不愿对此予以查处。这必然导致投资人无法以自己受到虚假陈述侵害为由提起民事赔偿诉讼。
（二）投资人与上海证券交易所的法律关系
投资人与上海证券交易所并没有直接的合同法律关系。上海证券交易所的错误在于对ST亚星公司股票连续于2007年7月5日和2007年7月6日不设涨跌幅度限制，这是完全缺乏法律依据的。这一违法行为直接影响ST亚星股票的交易价格和交易量，完全具备了操纵证券市场的基本特征。根据《中华人民共和国证券法》第七十七条的规定，禁止任何人操纵证券市场，操纵证券市场行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任。基于我国现行法律并未对操纵证券市场引发的民事赔偿诉讼设置任何行政处罚之类前置条件，理论上因此遭受损失的股东有权起诉上海证券交易所赔偿损失。
（三）投资人与中国证券登记结算有限责任公司的法律关系
投资人与中国证券登记结算有限责任公司也没有直接的合同法律关系。中国证券登记结算有限责任公司未于2007年7月5日将转增股份按比例记入各流通股股东帐户，虽然是此事件发生的最终原因，但是该行为与各投资人的损失不存在直接的因果关系。投资人直接起诉中国证券登记结算有限责任公司承担侵权损害赔偿责任，缺乏法律依据。
三、 法律建议
2005年修订后新证券法虽然对证券法上的民事侵权责任制度作了进一步补充和完善，但是存在较大不足，如虚假信息、内幕交易、操纵市场、欺诈客户和擅自发行等行为中所涉及到的违法主体只包括：发行人、上市公司、证券公司、内幕知情人、操纵市场者、欺诈客户者、证券服务机构人员、有关高级管理人员、实际控股人等。但是，对于其它的证券市场主体，最典型就是第78条中的证券交易所、证券登记结算机构等主体，只是作出了禁止性的规定，而没有明确规定其应承担民事赔偿的责任。我国证券法虽然规定了证券交易所、证券登记结算机构应设立风险基金，但对于风险基金适用情形并未明确规定，这使得风险基金不过是画饼充饥而已，难以对投资者起到赔偿或者补偿的法律作用。
基于以上分析，本律师认为，根据我国现行相关法律规定，对于股改前6000万股流通股股东来说，最简便的办法就是直接起诉扬州亚星客车股份有限公司承担违约责任，因为其未按公司股东大会决议和公司公告及时履行将转增股份按比例计入各流通股股东账户的义务。
而对于2007年7月5日的投资人来说，如欲弥补损失，途径之一是请求相关主管机关对扬州亚星客车股份有限公司的虚假陈述予以查处，在作出行政处罚决定后再向人民法院起诉扬州亚星客车股份有限公司赔偿损失。从目前看来，要求相关主管机关进行行政处罚几乎不可能，因为最终原因很可能是中国证券登记计算有限公司未及时将转增股份计入帐户。那么，剩下的途径就是投资人根据我国《民法通则》第一百零六条、《证券法》第七十七条第二款的规定起诉上海证券交易所，要求其承担损害赔偿责任。当然这个过程依然困难重重，首当其冲的就是立案问题，能否立案存在很大的不确定性；其次，侵权行为、损害事实、侵权行为与损害事实之间的因果关系、过错等一般侵权构成要件如何证明也是相当棘手的。当然，还存在一个比较乐观的结果，考虑到该事件的重大社会影响，上海证券交易所或者中国证券登记结算有限责任公司直接动用风险基金给投资人适当补偿，可以说这是目前情况下该事件最有利的解决方式，无论对于各方当事人还是我国的法治建设都损害最小。
毫不夸张地说，ST亚星对价事件已不是一个单纯的法律事件，因涉及人数众多，社会影响较大，已演变为国内外关注的重大事件，其能否依法有效处理直接反映了我国依法治国的现状，如处理得当，该事件必然成为我国证券法史上甚至法制史上一大里程碑。
附录：相关法律规定
1. 中华人民共和国证券法（2005年10月27日）
第六十九条 发行人、上市公司公告的招股说明书、公司债券募集办法、财务会计报告、上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告以及其他信息披露资料，有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、上市公司应当承担赔偿责任；发行人、上市公司的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外；发行人、上市公司的控股股东、实际控制人有过错的，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任。
第七十七条 禁止任何人以下列手段操纵证券市场：
（一）单独或者通过合谋，集中资金优势、持股优势或者利用信息优势联合或者连续买卖，操纵证券交易价格或者证券交易量；
（二）与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券交易，影响证券交易价格或者证券交易量；
（三）在自己实际控制的账户之间进行证券交易，影响证券交易价格或者证券交易量；
（四）以其他手段操纵证券市场。
操纵证券市场行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任。
作者：陈召利 主页：www.law-god.com
一、 事件简介
（一）重要事实回放
2007年6月26日，扬州亚星客车股份有限公司董事会对外发布《关于公司股票恢复上市的公告》，其中称：
经本公司申请及上海证券交易所核准，公司股票将于2007年7月5日起在上海证券交易所恢复上市交易，上市后的第一个交易日不设涨跌幅限制，以后每个交易日股票交易的涨跌幅限制为5%。
上海证券交易所上证上字【2007】132号《关于同意扬州亚星客车股份有限公司股票恢复上市申请的通知》的主要内容为：“根据《上海证券交易所股票上市规则》第14.2.1、14.2.10、14.2.14条的规定，本所对你公司股票恢复上市的申请进行了审核，决定同意你公司被暂停上市的9000万股无限售流通A股在本所恢复上市流通。”
2007年6月26日，扬州亚星客车股份有限公司董事会对外发布《2006年度股东大会决议公告》，其中称：
公司章程中原第十九条：“公司现有股份总数为19000万股，全部为普通股。(公司的股本结构为：普通股19000万股，其中发起人持有13000万股，社会公众持有6000万股)”，修改为：“公司现有股份总数为22000万股，全部为普通股。(公司的股本结构为：普通股19000万股，其中发起人持有13000万股，社会公众持有9000万股)”。
2007年7月5日，扬州亚星客车股份有限公司对外发布《关于转增股份上市流通的公告》，其中称：
扬州亚星客车股份有限公司于2007年5月21日通过股权分置改革，公司用资本公积金向方案实施股权登记日登记在册的全体流通股股东定向转增股本，流通股股东每持有10股流通股获得5股的转增股份，该转增的股份（3000万股）于2007年7月6日上市流通。2007年7月6日公司股票不设涨跌幅限制，2007年7月6日公司股票简称“NST亚星”，2007年7月9日始恢复公司A股股票简称为“ST亚星”。
2007年7月8日，上海证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司联合对外发布《关于扬州亚星客车股份有限公司作为股改对价定向转赠股份上市流通相关情况的说明》，称：
扬州亚星客车股份有限公司作为股改对价定向转赠股份3000万股，因技术性原因，上市流通时间为2007年7月6日。依据股权分置改革的相关规定，该日扬州亚星客车股份有限公司股票交易未设涨跌幅限制。
（二）纠纷缘起
2007年7月5日，NST亚星(600213)股改完成恢复上市，按规定当日不设涨停幅限制。当日这只股票以8.01元开盘，最高一度上摸9.80元，收盘时报7.89元，比停牌日1.93元的收盘价涨幅超过300%。但是，本应于复牌日向流通股股东按照“每10股转增5股”的总计3000万股转增股份，2007年7月5日却未能如期上市交易。2007年7月6日，ST亚星发出公告，宣布转赠股份上市流通，再次不设涨跌幅限制。而当日ST亚星逆势下跌，跌幅达14.83%，收盘报6.72元，致使众多投资者遭受损失。
二、 法律分析
ST亚星对价事件主要涉及以下当事人：
1．投资人
这里的投资人应该区分为两类：股改前6000万股流通股股东以及2007日7月5日投资人。两者受到损失的原因和计算方式均不相同。
2．扬州亚星客车股份有限公司
扬州亚星客车股份有限公司2007年6月26日《关于公司股票恢复上市的公告》明确指出，经本公司申请及上海证券交易所核准，公司被暂停上市的9000万股无限售流通A股将于2007年7月5日起在上海证券交易所恢复上市交易，上市后的第一个交易日不设涨跌幅限制，以后每个交易日股票交易的涨跌幅限制为5%。这与2007年7月5日《关于转增股份上市流通的公告》中称“扬州亚星客车股份有限公司作为股改对价定向转赠股份3000万股，因技术性原因，上市流通时间为2007年7月6日。依据股权分置改革的相关规定，该日扬州亚星客车股份有限公司股票交易未设涨跌幅限制。”是完全自相矛盾的，其中之一必然存在虚假陈述。
3．上海证券交易所
扬州亚星客车股份有限公司的股权分置改革方案实施股权登记日是2007年6月5日，公司股票恢复上市的首日是2007年7月5日，根据《上海证券交易所股票上市规则》（2006年修订）之规定“公司股票在恢复上市的首日不设涨跌幅报价限制”以及《上市公司股权分置改革业务操作指引》（2005年9月6日）之规定“改革方案实施的股权登记日后的第一个交易日，证券交易所不计算公司股票的除权参考价、不设涨跌幅度限制、不纳入当日指数计算。第二个交易日开始，以前一交易日为基期纳入指数计算。” 扬州亚星客车股份有限公司改革方案实施的股权登记日后的第一个交易日和公司股票恢复上市的首日是同一天，也就是2007年7月5日，公司股票只应于2007年7月5日不设涨跌幅度限制，以后每个交易日股票交易的涨跌幅限制应为5%。上海证券交易所于2007年7月6日再次对ST亚星公司股票不设涨跌幅度限制，于法无据。
4．中国证券登记结算有限责任公司
根据《中华人民共和国证券法》第一百五十七条之规定，证券登记结算机构“受发行人的委托派发证券权益”，根据2007年6月4日《扬州亚星客车股份有限公司股权分置改革方案实施公告》，流通股股东所获得的转增股份由中国证券登记结算有限责任公司上海分公司根据方案实施股权登记日登记在册的流通股股东持股数量，按比例自动记入帐户。因此，中国证券登记结算有限责任公司上海分公司根据上述公告将转增股份按比例自动记入各流通股股东帐户。然而，中国证券登记结算有限责任公司未于2007年7月5日将股改对价定向转赠股份3000万股按比例记入各流通股股东帐户，有违正常操作。
转增股份未按期转入各流通股股东帐户以及ST亚星公司股票连续两日不设涨跌幅度限制，致使投资人损失甚多。投资人如欲寻求法律救济，首先必须弄清与上述其他当事人之间的法律关系。
（一）投资人与扬州亚星客车股份有限公司的法律关系
如上所述，这里的投资人应该区分为两类：股改前6000万股流通股股东以及2007日7月5日投资人。对于股改前6000万股流通股股东来说，扬州亚星客车股份有限公司未于2007年7月5日将转增股份按比例记入各流通股股东帐户，显然违反了公司股东大会决议和公司公告中的承诺，股改前6000万股流通股股东因此遭受损失，有权要求扬州亚星客车股份有限公司承担违约责任。因为，将转增股份记入流通股股东的帐户是扬州亚星客车股份有限公司的义务，至于未能履行该义务是否是第三人（中国证券登记结算有限责任公司）的原因在所不问。当然，如在赔偿股东后，扬州亚星客车股份有限公司能证明责任在中国证券登记结算有限责任公司，可以向其追偿。
对于2007年7月5日的投资人来说，扬州亚星客车股份有限公司未于2007年7月5日将转增股份记入各流通股股东帐户，明显违反了2007年6月26日《关于公司股票恢复上市的公告》，存在虚假陈述，应当承担赔偿责任。但是，根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（法释〔2003〕2号）第六条的规定，投资人以自己受到虚假陈述侵害为由，前提条件是存在有关机关的行政处罚决定或者人民法院的刑事裁判文书，而至今为止，相关主管部门根本没有甚至不愿对此予以查处。这必然导致投资人无法以自己受到虚假陈述侵害为由提起民事赔偿诉讼。
（二）投资人与上海证券交易所的法律关系
投资人与上海证券交易所并没有直接的合同法律关系。上海证券交易所的错误在于对ST亚星公司股票连续于2007年7月5日和2007年7月6日不设涨跌幅度限制，这是完全缺乏法律依据的。这一违法行为直接影响ST亚星股票的交易价格和交易量，完全具备了操纵证券市场的基本特征。根据《中华人民共和国证券法》第七十七条的规定，禁止任何人操纵证券市场，操纵证券市场行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任。基于我国现行法律并未对操纵证券市场引发的民事赔偿诉讼设置任何行政处罚之类前置条件，理论上因此遭受损失的股东有权起诉上海证券交易所赔偿损失。
（三）投资人与中国证券登记结算有限责任公司的法律关系
投资人与中国证券登记结算有限责任公司也没有直接的合同法律关系。中国证券登记结算有限责任公司未于2007年7月5日将转增股份按比例记入各流通股股东帐户，虽然是此事件发生的最终原因，但是该行为与各投资人的损失不存在直接的因果关系。投资人直接起诉中国证券登记结算有限责任公司承担侵权损害赔偿责任，缺乏法律依据。
三、 法律建议
2005年修订后新证券法虽然对证券法上的民事侵权责任制度作了进一步补充和完善，但是存在较大不足，如虚假信息、内幕交易、操纵市场、欺诈客户和擅自发行等行为中所涉及到的违法主体只包括：发行人、上市公司、证券公司、内幕知情人、操纵市场者、欺诈客户者、证券服务机构人员、有关高级管理人员、实际控股人等。但是，对于其它的证券市场主体，最典型就是第78条中的证券交易所、证券登记结算机构等主体，只是作出了禁止性的规定，而没有明确规定其应承担民事赔偿的责任。我国证券法虽然规定了证券交易所、证券登记结算机构应设立风险基金，但对于风险基金适用情形并未明确规定，这使得风险基金不过是画饼充饥而已，难以对投资者起到赔偿或者补偿的法律作用。
基于以上分析，本律师认为，根据我国现行相关法律规定，对于股改前6000万股流通股股东来说，最简便的办法就是直接起诉扬州亚星客车股份有限公司承担违约责任，因为其未按公司股东大会决议和公司公告及时履行将转增股份按比例计入各流通股股东账户的义务。
而对于2007年7月5日的投资人来说，如欲弥补损失，途径之一是请求相关主管机关对扬州亚星客车股份有限公司的虚假陈述予以查处，在作出行政处罚决定后再向人民法院起诉扬州亚星客车股份有限公司赔偿损失。从目前看来，要求相关主管机关进行行政处罚几乎不可能，因为最终原因很可能是中国证券登记计算有限公司未及时将转增股份计入帐户。那么，剩下的途径就是投资人根据我国《民法通则》第一百零六条、《证券法》第七十七条第二款的规定起诉上海证券交易所，要求其承担损害赔偿责任。当然这个过程依然困难重重，首当其冲的就是立案问题，能否立案存在很大的不确定性；其次，侵权行为、损害事实、侵权行为与损害事实之间的因果关系、过错等一般侵权构成要件如何证明也是相当棘手的。当然，还存在一个比较乐观的结果，考虑到该事件的重大社会影响，上海证券交易所或者中国证券登记结算有限责任公司直接动用风险基金给投资人适当补偿，可以说这是目前情况下该事件最有利的解决方式，无论对于各方当事人还是我国的法治建设都损害最小。
毫不夸张地说，ST亚星对价事件已不是一个单纯的法律事件，因涉及人数众多，社会影响较大，已演变为国内外关注的重大事件，其能否依法有效处理直接反映了我国依法治国的现状，如处理得当，该事件必然成为我国证券法史上甚至法制史上一大里程碑。
附录：相关法律规定
1. 中华人民共和国证券法（2005年10月27日）
第六十九条 发行人、上市公司公告的招股说明书、公司债券募集办法、财务会计报告、上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告以及其他信息披露资料，有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、上市公司应当承担赔偿责任；发行人、上市公司的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外；发行人、上市公司的控股股东、实际控制人有过错的，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任。
第七十七条 禁止任何人以下列手段操纵证券市场：
（一）单独或者通过合谋，集中资金优势、持股优势或者利用信息优势联合或者连续买卖，操纵证券交易价格或者证券交易量；
（二）与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券交易，影响证券交易价格或者证券交易量；
（三）在自己实际控制的账户之间进行证券交易，影响证券交易价格或者证券交易量；
（四）以其他手段操纵证券市场。
操纵证券市场行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任。
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